МОДЕЛЬ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ДОБАВЛЕННОЙ СТОИМОСТИ И ЕЕ ПРОИЗВОДНЫЕ КАК СОВРЕМЕННЫЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИННОВАЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

По оценкам большинства специалистов, EVA — наиболее универсальный стоимостной показатель эффективности бизнеса. Он может быть рассчитан не только для предприятий, акции которых обращаются на рынке, но и для закрытых компаний.

При помощи показателя EVA возможно рассчитать стоимость компании, причем в расчетах необходимо учитывать присутствие или отсутствие дополнительных инвестиций, а также возможность приостановки бизнеса.

Метод дает возможность не только оценивать инновационный проект, но и провести экономическое обоснование целесообразности его реализации, сравнив деятельность компании с ним и без него, а также проанализировав разные варианты реализации проекта.

Суть экономической добавленной стоимости (EVA), разработанной компанией Stern Stewart & Co, лежит утверждение, что рост стоимости компании напрямую зависит от планируемого развития бизнеса, которое, как правило, обусловлено инвестиционной и инновационной активностью предприятия, где собственные, так и заемные средства могут выступать источниками инвестиций.

Каждый проект может рассматривается с точки зрения добавленной стоимости, т. е. норма возврата на капитал, вложенный в проект, должна быть не меньше аналогичной от альтернативного размещения. В ином случае добавленная стоимость отсутствует и размещение капитала экономически не целесообразно.

Экономическая добавленная стоимость определяется как «разница между скорректированной величиной чистой прибыли и стоимостью использованного для ее получения капитала компании (собственных и заемных средств)» [3, с. 63]. Однако корректнее вместо показателя чистой прибыли использовать показатель чистого операционного дохода за вычетом всех расчетных налоговых платежей (NOPLAT). Данный показатель является разностью чистого операционного дохода и среднегодового налогового бремени.

Особенностью модели EVA является то, что учитываемые в этой модели чистые доходы уменьшаются на некоторую сумму («нагрузку на используемый капитал», Capital Charge), которые все равно надо было бы заработать для того, чтобы оправдать стоимость вложенного в оцениваемое имущество капитала по его текущей стоимости.

В формульном виде оценка методом «добавленной экономической ценности» представляется в трех модификациях:

Первая модификация модели предполагает оценку стандарте «как есть», то есть без учета инвестиций. Такое применение концепции экономической добавленной стоимости является не совсем обоснованным, поскольку реализация инновационного проекта требует значительных инвестиций, размер которых необходимо учитывать при экономическом обосновании самого проекта. Таким образом, модель добавленной экономической стоимости в стандарте «как есть» рассчитывается следующим образом:

EVA=NOPLAT-∑Акт*wacc_факт

NOPLAT=Op.Pr-[налог.бремя*TR]

PV(EVA)=EVA/wacc*

К* =ƩАкт+ PV(EVA)-Долг

СК=К*-Долг

где:

NOPLAT — чистый операционный доход за минусом налогового бремени;

К* — справедливая рыночная стоимость всего инвестированного капитала;

WACC_факт — фактическая средневзвешенная стоимость капитала на момент оценки;

WACC* — долгосрочная средневзвешенная стоимость капитала, рассчитываемая из предпосылки, того что, структура капитала предприятия будет стремиться к следующему отношению: 80 % собственного капитала к 20 % заемного капитала [1, с. 286].

Вторая модификация модели «добавленной экономической ценности» исходит из того, что инвестиции в инновационный проект будут незначительными:

ROIC=NOPLAT/I

EVA=I*(ROIC-wacc_пл)

PV(EVA)=EVA/wacc*

К* =ƩАкт+PV(EVA)

СК=К*-Долг

где: ROIC — рентабельность инвестированного капитала [1, с. 287].

Подобная модификация метода экономической добавленной стоимости, требующая дополнительных инвестиций, но не требующая приостановки бизнеса, адекватна для оценки проектов, в основе которых лежат нерадикальные инновации.

Третья модификация, предполагает значительные инвестиции в проект и приостановку бизнеса:

EVA=I*(ROIC-wacc)

PV(EVA)/wacc

K*=ƩАкт-

СК=К*-Долг [1, с. 289]

Данная модификация отлично подходит для коммерциализации радикальных инноваций.

Этот показатель достаточно простой в применении, и кроме того позволяет управлять стоимостью проекта. Так же стоит заметить, что данный показатель не учитывает денежных потоков — это является как его преимуществом, так и недостатком.

Модель остаточной прибыли (RIM, Residual Income Model).

Модель применяется для случая, когда компания не собирается использовать заемный капитал для финансирования проекта, то целесообразно применять модель остаточного дохода Residual Income Model (RIM), которая является частным случаем модели EVA и оперирует не показателем wacc, а нормой доходности на собственный капитал (i). Использует рентабельность собственного капитала (ROE), а не всего инвестированного капитала (ROIC), при этом инновация оценивается по ее рыночной стоимости:

EVA=I*(ROE-i_ск)

К*=ƩАкт+PV(EVA)

СК=К*-Долг [1, с. 283]

Модель «добавленной стоимости для акционеров» (SVA, Shareholders’ Value Added).

Модель добавленной акционерной стоимости (SVA, Shareholders’ Value Added) была разработана американцем Альфредом Раппапортом в 1980-х гг. и приобрела широкую известность в результате деятельности консалтинговой фирмы “L.E.K. Consulting”, владеющей зарегистрированной торговой маркой SVA.

Здесь стоимость предприятия рассматривается как стоимость его имущества (на случай его распродажи) плюс текущий эквивалент чистых доходов от коммерческого использования этого имущества (на случай функционирования предприятия как действующего). Таким образом, в данной модели сочетаются как затратный (имущественный), так и доходный подходы к оценке бизнеса.

Главное отличие модели SVA от модели EVA, заключается в том, что здесь не вводится понятие экономических прибылей, рассчитываемых за вычетом той части прибыли (точнее — операционного денежного потока или чистого операционного дохода после уплаты всех налогов), которая все равно должна была бы как минимум зарабатываться, чтобы покрыть стоимость используемого для финансирования указанных инвестиций.

Вместо этого в модели SVA попросту из текущей стоимости операционных денежных потоков, которые станут возможными после осуществления инвестиций, вычитают текущую стоимость этих инвестиций.

Показатель SVA рассчитывается следующим образом:

где:

SVA — стоимость предприятия согласно модели «добавленной стоимости для акционеров»;

 — рыночная стоимость имущества предприятия;

 — средний операционный денежный поток предприятия после инвестиций в него;

T — срок осуществления инвестиций;

I_t — планируемые в течение ближайших лет [1; Т] инвестиции в предприятие;

wacc* — догосрочная средневзвешенная стоимость капитала;

wacc_пл — планируемая средневзвешенная стоимость капитала, используемого для финансирования инвестиций [2, с. 116].

Если рассматриваемые инвестиции приведут к остановке предприятия на время Т, то базовая формула модели SVA, трансформируется следующим образом:

SVA=∑Акт+ [3, с. 116]

В этом случае результат капитализации чистых операционных денежных потоков предприятия, еще должен быть приведен по фактору времени на текущий календарный момент.

Если, в качестве объекта оценки, выступает инновационный проект в его классическом виде, т. е., как правило, когда производство продукции по проекту начинается после освоения всех инвестиций, и денежные потоки по периодам, на ранних стадиях реализации, достаточно разнятся, то формуле SVA логично придать следующий вид:

SVA=∑Акт +

где:

CF_j — операционный денежный поток в период j прогнозного периода [0; n] [2, с. 115].

Список литературы:
1.    Валдайцев С.В. Оценка бизнеса: учеб. — 3-е изд., перераб. и доп. — М.: ТК Велби, Изд-во проспект, 2008. — С. 286.
2.    Лукашов Н.В. Сравнительный анализ и совершенствование методов экономической оценки высокотехнологичных инноваций: дис. канд. экономических наук. Санкт-Петербургский гос. университет, Санкт-Петербург, 2008, С. 116.
3.    Янгель Д. Модель добавленной экономической стоимости EVA. — Консультант № 23, 2005, С. 63.